电影院线，从炼狱归来

华尔街俱乐部昨天

以下文章来源于巨潮商业评论，作者杨旭然巨潮商业评论融入时代巨潮，发现投资决策。

文 | 杨旭然

编辑 | 王方玉

出品 | Tide-Biz

牛年春节期间，“就地过年”引爆了沉寂已久的院线生意，《唐人街探案3》、《你好，李焕英》成了热度最高的名词。

直观观察，我们看到的是一系列令人振奋的数字：大年初一总票房破记录17.36亿元；相比此前更高的票价（平均涨到了50.2元）；单部电影票房最快破10亿元、15亿元记录；3454万的中国影史单日观影人数新纪录等等。

而在此之前，电影、院线、传媒类上市公司的股票，已经连续多年跑出了惨不忍睹的市场表现。

头部企业万达电影（SZ：002739）自2015年12月21日创出92.53元股价、市值2000多亿元的天价后，就开始了连续不断的下跌，最大跌幅超过了80%；

万达电影股价表现（2015年12月至今）

另外一家曾经优秀的影视公司华谊兄弟（SZ:300027），已经彻底告别了曾经的“王座”，成了中国电影史乃至中国资本市场发展历史中数得上的负面代表；

就连行业内的国家队——中国电影、上海电影，股价也在上市之后跌跌不休，不是在破发，就是在破发的路上。

苦大仇深的院线和影视企业，经历了泡沫的破灭、政策的挤压与疫情的冲击，太需要酣畅的大胜来一扫颓势。

01

从门庭若市到门可罗雀院线原本是影视产业链中盈利确定性最强的一个环节。

至少我们能够确信的是，经过2021牛年春节档的火爆后，人们终将回归电影院，像疫情之前一样追最新的进口大片，也会越来越多地选择国产电影。

不同于影视制作公司必须为每部电影进行投入，并承担风险，院线公司是整条产业链中最具盈利确定性的部分，能够强势获得拍片权与大比例的票房分成，因此被看作是影视产业链条中最有价值的部分。

但除了疫情这样前所未有、几乎是为院线量身定做的最惨黑天鹅之外，院线行业本身同样问题重重。过去几年的时间里，我们见证的是一门好生意是怎么从“门庭若市”变成了“门可罗雀”。

1月底，横店影视（SH：603103）发布了2020年业绩预告，预计2020年全年业绩亏损，归属于上市公司股东的净利润亏损4.5亿元至4.9亿元。而2019年横店影视的净利润是3.01亿元。

如果观察横店影视的历史行情表现就可以发现，自2017年上市以来，其股价表现就一直不振，到春节前，仍然在破发价位置徘徊。

股价低迷背后是并不好看的财务数据。自2015年盈利3.44亿元之后，其每年净利润就停留在了3亿元级别，扣非之后的净利润则在2019年下降至2.25亿元。

这意味着在过去5年多的时间里，横店影视失去了成长性。

另外一家中型院线公司幸福蓝海（SZ：300528）的情况也是类似，2015-2019年的净利润分别是1.07亿元、1.12亿元、1.12亿元、-5.32亿元，657万元。

相比之下，万达电影的净利润从2015年的11.9亿元增长至2018年的21亿元，但是扣非净利润却同样是停滞多年，2018年与2015年的表现几无区别。

2015年全年，国内票房总额达到了440亿元，同比2014年上涨了33%。与此同时，院线数量也在不断增长。

大量院线公司从那时开始排队冲击IPO，谋求资本的支持，以进一步扩大屏幕数量规模。

以横店影视为例，IPO之前其坐拥243家影院，上市募资了29.86亿元，用于新建220家影院；

幸福蓝海上市之前开业142家影院，上市募资5亿元，除了投一部分进行影视制作之外，大部分资金将用于在全国29个城市新建34座影城。

地产商、互联网公司受到高速成长中市场的刺激，也纷纷染指院线，包括泰禾、保利、恒大等地产公司纷纷入局，完美世界、百度等互联网公司也以不同形式收购或投资了院线资产。

然而与此同时，全国总票房收入的增速却出现了大幅放缓。广电总局电影局的数据显示，2016年中国电影票房收入457.1亿元，仅比2015年微涨3.73%，增速大幅度下滑。

通过这些数据可以看到，2015-2020年之间，全国票房总收入虽然在不断增长，但同比增速放缓明显。与此同时，在行业扩张、资本介入的状态下，院线数量却出现了迅猛增长。

供需增长之间的不平衡，最终反映在了上市公司的财务数据上。停滞的净利润增长背后，是越来越激烈的院线竞争。

02

人祸与天灾一场被利益驱使造成的泡沫破灭的人祸，看起来却有了种“遭天灾”的悲壮感觉。

看似是2020年突如其来的疫情改变了这一切，但实际上，院线生意的恶化，始于更早的2018年。

院线是一个资本门槛相对较高的行业，房租、装修、设备等成本价格高昂，造价动辄以千万甚至亿元为单位计算。

2016年进入到院线建设的热潮期之后，院线之间的竞争变成了大资本之间的角力，借助融资、上市与各类产业资本的力量，新型的品牌化、资本化院线大规模扩张，挤压传统院线的生存空间。

2018年，在竞争面前日趋没落的老牌院线星美影院（HK：02366）开始大规模闭店。2018年年底，星美发布公告称，该集团于中国经营约320家影院，其中约140家停业，约11家有可能将于不久后因集团不能支付租金而失去赎回权。

随后被爆出的星美财务情况，更加令人触目惊心。“星美控股对雇员工资尚未支付总额约为1.08亿港元，对租赁物业的租金尚未支付总额约为2.01亿港元，对上映电影的供应商尚未支付相关版权费总额约为人民币1.5亿元。”

而资本对于星美经营的颓势认识很清楚。在2008年达到巅峰期之后，港股上市平台星美文化旅游就跌成了仙股，即便在2015年左右影视产业的热潮中也毫无起色。

另外，上市公司完美世界在2016年9月收购今典院线，获得217家影院之后，最终在2018年将其剥离出上市公司体系。在这一年的时间里，今典的院线数量不增反降，减少了21家。

传媒自媒体《壹娱观察》曾经爆料，完美世界接手今典之后，发现这些影院资产的经营质量和预估的情况相差较大，期间“所有关于院线扩张的计划全部被否定。”

同样是在2018年，长期位列万达之后、行业规模第二位的大地院线，选择从新三板摘牌退市。背后的原因，也被猜测与经营业绩不佳有关系：其2018上半年毛利率仅有3.78%，并一度拖欠加盟影院的分账费用。

星美、今典院线业务的溃败，和大量企业经营情况的恶化，与企业自身经营问题有关，更与日趋变差的行业大环境息息相关。

2018年是院线产业的分水岭，整体盈利问题日趋严峻。如果用扣非净利润来观察头部院线公司，可以发现其经营状态已经非常堪忧。

其中万达院线扣非净利润出现了8.95%的负增长，横店影视出现11.50%的负增长，幸福蓝海更是直接出现净利润为正、扣非净利润亏损的局面。

拓普智库数据显示，2017年国内单店年收入在1000万元以上的影城有1635家，占比达到了17.52%；而到了2018年，收入在1000万元以上的影城有1633家，占比仅达到15.78%。

到2019年，行业低迷的情况毫无改观，国内院线的盈利问题扩大为全行业的经营问题。爱奇艺创始人兼CEO龚宇曾经表示，“2019年院线电影遇到了困难，中国大陆电影票房增长的平台期到了。”

这一年，一路高歌猛进的头部院线公司也开始认清现实，万达院线、横店影视等都进行了不同程度的压缩撤店。

过度竞争造成的行业危机，本来即将上演大规模“出清”，但没想到的是，2020年开年之后疫情的到来，一定程度上掩盖了行业基本面出现的问题。一场被利益驱使造成的泡沫破灭的人祸，看起来有了种“遭天灾”的悲壮感觉。

03

到线上去院线是一门千亿级的生意，但流媒体是万亿级的市场。

股灾之后院线的惨状，本文就不再赘述。但是当所有观众涌向影院观看《唐探3》和《李焕英》的时候，院线与影视行业在短线的利好振奋之后，长线是否可以持续高景气度？

从行业的供需关系上看，答案是肯定的。但是从产业发展的趋势和规律上看，答案却并没有那么乐观。

供需的角度看，经过疫情的肆虐，大量院线公司破产、闭店、注销，行业的供给已经出现了比较明显的下降。与此同时，随着国内疫情的逐渐好转，已经有越来越多的人重新拾起看电影的爱好和习惯，院线面对的需求侧将会快速恢复。

今年春节，供给与需求的错位最终形成了电影票价高昂的局面。更少的院线和恢复的观影人群数量，对于院线上市公司是有利的，这也必然会在资本市场中得到良好的反馈。

2月16日，香港证券交易所率先恢复交易，影视相关上市公司股价暴涨，其中阿里影业（HK：01060）股价暴涨34.58%，IMAXCHINA（HK：01970）大涨31.14%，猫眼娱乐（HK：01896）上涨9.55%，全天最高涨幅接近25%。

但是从产业发展的规律上来看，院线却仍要继续面对那个绕不开的话题：流媒体对于院线生意的侵蚀一直在持续，并且有愈演愈烈的趋势。

疫情期间人们更多宅在家中，使用网络平台观看影视内容的需求大增。芒果超媒（SZ：300413）成了两市最大的明星股之一，前三季度归属净利润、扣非净利润持续增长，全年股价累计涨幅翻倍。

芒果超媒股价表现（2019年1月至今）

美股上市的爱奇艺增长势头更为迅猛。2020年二季度、三季度毛利增长分别为347.28%、205.83%，毛利率转正并提升至两位数，毛利润也实现了转正。

另外一家热门视频企业哔哩哔哩，则是从2019年四季度开始，就保持了三位数的毛利增长，股价大涨5倍。

这样的数据和表现，与各家颓废的院线影视公司形成了鲜明对比。

即便如此，国内几家流媒体巨头与美国流媒体巨头奈飞相比仍然相形见绌。这家美国规模体量最大的流媒体企业，已经成长为市值2500亿美元的巨头企业，2020年全年净利润达到了27.61亿美元。

与之相对比的是，美国规模最大的院线企业AMC，在经过一轮美国散户的爆炒之后，市值仍然只有不到20亿美元，不及奈飞市值的零头。

从流媒体巨头卓越的市场表现，以及和国内几家头部企业与奈飞的市值差异来看，中国市场仍然处在快速发展的状态，并且充分受益于疫情实现了进一步的增长。

作为线下体验式消费的作用，院线仍然有千亿级的市场空间，但消费明显低频。相比之下，可以随时随地观看、更加高频的流媒体模式，配合着各类互联网广告，则是一个万亿级的市场。

总的来看，线下的院线生意仍然能够保持足够的体量，但整个行业向线上转移的趋势不仅没有改变，反而因为疫情进一步加速了，这成为了悬在每一个院线企业投资者头上的天花板。

转自巨潮商业评论作者杨旭然

本文由「华尔街俱乐部」推荐，敬请关注公众号: wallstreetclub

声明：本文仅代表作者个人观点，不构成投资意见，并不代表本平台立场。文中的论述和观点，敬请读者注意判断。

关于我们

华尔街俱乐部凝聚华尔街投行的高端资源，为中国民营企业“走出去”提供全方位的顾问服务，包括企业赴美上市、战略投资、并购、私募路演和投资者关系等。在投资理念和技术方面提供华尔街投行专家实战培训，为您进入华尔街铺设成功之路。联系我们：ecompo@mail.com

阅读原文喜欢此内容的人还喜欢美国大放水的终局将怎样及对中国影响？美国大放水的终局将怎样及对中国影响？...杨国英观察不喜欢不看的原因确定内容质量低不看此公众号如松：美国，正押上所有的筹码！如松：美国，正押上所有的筹码！...如松不喜欢不看的原因确定内容质量低不看此公众号 2030年要实现的这个目标，中国非常有底气！2030年要实现的这个目标，中国非常有底气！...环球不喜欢不看的原因确定内容质量低不看此公众号