IPO vs. DPO 直接上市
华尔街俱乐部今天
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IPO vs. DPO 直接上市
过去三年，有四家高科技创业企业舍弃了传统的IPO上市，在纽交所“直接上市”。Spotify 于2018年抢得头筹，Slack2019年继之，去年(2020) 9月30日， Palantir 及Asana一天两家DPO，炒热了这一个创新的上市模式。
为了创新上市流程及增强竞争力，纽交所于2017年3月向美国证监会SEC提案，修改上市流程，增加一条满足像Spotify这样的独角兽企业“直接上市”。该上市新政，于2018年2月获得SEC批准。Spotify于2018年4月援用，而成为第一家“直接上市”的高科技公司。
“直接上市”与传统IPO，主要差异有三：-没有投资银行的“承销”及“护盘”。-上市时，公司不募集资金，仅建立股权交易平台,供现有股东转让老股。-没有“禁售期”规定。
“直接上市”英文名为Direct Listing（DL），但为了跟传统的IPO（Initial Public Offering, 首次公开募股、首次公开发行股票）相对应，一般也称为DPO（DirectPublic Offering）。然而DPO的称呼并不完全正确，因为两者最大的差别，在于“直接上市”没有“O”（Offering，“提供股票”在市场交易），亦即企业上市的目的在增加股票流通性，上市时企业并未发行新股以募集资金。
Spotify是纽交所第一家使用DPO上市的高科技公司，但并不是第一家DPO上市企业。DPO已有几年历史，但仅限于一些不出名的小型公司，例如OvaScience（2012年DPO，市值5500万美元）及Coronado Biosciences （2011年DPO）等生技公司。
(图片来源：https://www.stockfeel.com.tw/spotify，2018/4/19）
Spotify创立于2006年，是全球最大的音乐流媒体平台，于2018年4月3日在纽交所“直接上市”，市值266.45亿美元。上市时拥有超过1.5亿月活跃用户，付费用户7100万人，年度增长46%，是Apple Music用户量的两倍。其2017年度营收为49.9亿美元，年增长39%，但2017年净亏损达15亿美元，主要是支付版权费用（累积支付超过97.6亿美元）。
根据 Spotify 执行长 Daniel Ek，之所以选择直接上市，而非采取传统公开募股形式，主要是希望能加速上市时间，同时避免投资银行介入而扭曲发行价格，希望能以最真实价格吸引更多投资者。
Daniel未言明的“加速上市”，其实跟Spotify的债务结构有关。2016年2月，Spotify以可转换债券Convertible Debt从TPG、Dragoneer及Goldman Sachs等募到10亿美元，依该债券协议，若公司未能及时上市，这些债券将可以较高的折扣转换为股票。主要条款：-公司上市时，该等债权可转成股权，享受20%折让。-若在2017年底之后才上市（这个D Day，也有报导说是2018年7月2日），那个20%折扣率，每半年增加2.5%。-公司另得承担利息，每年5%。但过了D Day，每半年增加1%，直到达到10%。-转成的股票，其闭锁期为90天，而不是传统的180天。
看起来，当初这笔可转换债的条件很苛刻，当时Spotify 连年巨亏，还有苹果大敌在后，拿到10亿美元的贷款非常关键。也因为这一笔转换债，公司上市的速度成为一个战略问题，也攸关老股东权益，以传统IPO上市，缓不济急，直接上市能够争取时效，公司融资已是次要。
一个题外话，也攸关上市的真正目的。以前看过晋江的一家体育用品公司，但创业者最后决定接受中介的“忽悠”，要去伦敦AIM上市（Alternative Investment Market 伦敦另类市场）。公司上市的目的并不在融资及流通，Hidden Agenda是能够被当地政府认定为“上市”公司，据以获得各种补贴以及低价的土地、贷款。也因此，比较严谨的IPO对赌协议，都会有“合格IPO”条款，规定必须在哪几个交易所（在境内的话，可能排除“挂牌而非上市”的新三板）、最低融资金额及市值等等。
（Slack的前身TinySpeck“悲伤宣布”关闭游戏运营。公司网站，2012/11/17）
Slack是一个很传奇的创业故事，也是“有心开花花不开，无心插柳柳成荫”的典型案例。连续创业者Stewart Butterfield出售其共同创立的Flickr之后，于2009年在温哥华创办 Tiny Speck，开发大型、在线多人游戏Glitch，由于其员工分布在温哥华、纽约、旧金山、都柏林、多伦多、伦敦、东京、奥斯陆、巴黎、香港、墨尔本等17个地方，他们为团队沟通开发出内部通讯软件，提供诸如聊天、档案分享、搜索等服务。但这款画风魔性的游戏一直未能吸引到足够玩家，后来确定创业失败，于2012年底关闭Tiny Speck，也才有上图的凄惨公告。
Tiny Speck结束游戏业务后，公司改名为Slack，反而把内部协作软件这个副产品发展起来，成就今日的Slack。
Slack于 2019年6月20 日，在纽交所“直接上市”，股票代码“Work”，是继Spotify之后第二家以DPO上市的知名高科技公司。CEO Stewart Butterfield在上市当日解释，不希望发行新股稀释现有股东的股权，Slack现金充足无需融资，帐上还有近8亿美元的现金类资产。
Slack上市前业绩高速成长，但仍巨额亏损。截至2019年1月31日的财年收入为4.6亿美元，亏损1.389亿美元，相比前一财年收入2.25亿美元及亏损1.41亿美元。亏损持续扩大的原因之一，是Slack运营费用逐年增加，如2019年第一季达到1.54亿美元，比去年多出59%，不管是研发或营销支出，都高于前一年。
Stewart Butterfield 是一个有人际网络及威望的连续创业者，有成功及失败的记录，极大吸引投资者的追捧。Slack创业十年，曾接受过包括软银在内的36 名投资者的投资，累积融资超过 14 亿美元。Slack也热衷于资本运作，进行了6次收购，以及25次的对外投资。
Slack目前在全球有日活用户1200万，分布于150多个国家，一半的用户来自美国之外，服务的企业及组织数量65万个，付费用户12万，获Fortune 100 中的 65家公司使用。但Slack的业务面临巨大的竞争，一方面，这并不是一个准入门坎高的领域，另方面，IT巨头都有旗下的同类产品，如微软的Team、Google的Hangouts及Facebook 的Messenger等，这些企业都背靠着更为强大的产业生态及用户群体。
另一个重大讯息，Salesforce与Slack于去年（2020）12月1日共同宣布，Salesforce将全资并购Slack，Slack每股将获得26.79美元现金及0.0776股Salesforce 股票，代表Slack的整体作价为277亿美元，比一年半前上市首日的230亿美元，有20%的提升。
（Bloomberg Businessweek 对Palantir封面报导的内页插图，2018/4/19）
2020年9月30日，Palantir在纽交所“直接上市”，上市当天市值达到209亿美元，与其之前在私募市场上的估值差不多，Palantir曾在2015年以203亿美元的估值，融资8.8亿美元。
Palantir成立于2003年，创办人兼董事长Peter Thiel是硅谷名人，与Elon Musk等人创建了PayPal，是Facebook、Airbnb的早期投资者，创业圣经“从0到1”的作者，创办天使及VC基金Founders Fund、Thiel Capital及Mithril Capital，也是Thiel Foundation及Thiel Fellowship等的创办人。
Palantir创立于“911事件”之后，传闻其为CIA外围组织，创办目的在帮助美国情报部门梳理大量数据，寻找恐怖分子，其第一个客户就是五角大厦及CIA，帮助美军建立战场情报系统，协助逮捕阿富汗及伊朗的恐怖及动乱份子。“我们的第一个软件平台Gotham，是为国防部门和情报机构的分析人员构建的。他们不是在一个干草堆中寻找一根针，而是在成千上万个干草堆里找针。”
上图是2018年4月19日Bloomberg Businessweek对Palantir封面报导的内页插图，该期杂志封面是一个巨大的眼睛图像，中间一个问句“Do You Know Palantir?” 左下角一行小字 “Because Palantir Knows You”。该报导称，Palantir的软件，可以梳理海量的数据资料，筛选并建构蜘蛛网般的关联网络。外界传言，是Palantir帮助定位并击毙本拉登，Palantir未澄清过该传闻。
Palantir 2019年收入为7.43亿美元，同比增长25%，2020年上半年，收入4.81亿元，同比增长49%。但成立17年来从未盈利，2019年亏损5.8亿美元（与2018年相当），2020年上半年亏损缩小到1.65亿美元。但如果不计入员工股票激励，2020年上半年已有净利润1720万美元，而去年同期亏损1.68亿美元。
据招股书，2016年以前，Palantir客户主要是美国政府的各个部门，包括CIA、国土安全部、CDC、SEC等。从2008年到2020年6月，美国军队一共支付给Palantir 1.864亿美元。但到2019年，Palantir已经有53%的收入来自商业客户。
Palantir对自己的政治倾向毫不遮掩，称自己只服务美国及其盟友，而不与中国合作，不仅不会考虑进入中国市场，还会限制中国地区对其系统的访问。其招股书写道“我们已经选择了阵营，一些公司与美国及其对手同时合作。但我们不这样做。我们认为，我们的政府和商业客户重视这种确定性。”
（Asana 宣布A轮融资时，说明创业立基的团队协作“痛点”。2009/11/24）
团队协作软件公司Asana，与Palantir同一天（2020/9/30）在纽交所“直接上市”，市值45.33亿美元。Asana创办人 Dustin Moskovitz表示，公司不需要筹集资金，因此被直接上市的“有效定价”所吸引。“我们认为让员工和股东同时拥有流动性的机会，是一个更加公平的过程。”
巧合的是，Peter Thiel是Facebook的早期投资人及董事，而Moskovitz是Facebook的联合创始人及CTO，他联合另一位Facebook早期员工Justin Rosenstein，在2008年离开Facebook，创办Asana。
另外，Asana与Slack同样是“无心插柳”的创业故事。Moskovitz 和Rosenstein在Facebook观察到信息过载与低效协作的问题，堆积如山的电子邮件，效率低下的进度汇报会议，团队成员未能获得同步信息等等。他们在Facebook内部研发了名为Tasks的项目管理工具，并大受欢迎，极大的改进了团队协作效率。但他们觉得这款内部工具的使命（提高工作效率）与Facebook（打造一个让人们更紧密地联系在一起的社区）并不契合。两人因此于2008年12月离开Facebook，独立创业，全心专注于Asana产品的开发，Tasks即为Asana的原型。
Asana的理念在于，为深陷繁杂无序的网络世界的工作人士倡导便捷高效的工作方式，在Asana里，用户可以直接创建任务，并为任务添加协作者，确保分工明确。截至2020年1月31日财年，Asana营收1.43亿美元，净亏损为1.186亿美元，上年同期营收及亏损分别为7677万美元及5093万美元，跟其他DPO公司一样，都还巨亏，但营收高速增长。
真正让DPO（不募集资金的上市）在高科技企业流行起来，实归功于过去几年来，充裕而高额的私募资本供应，成功的新创企业在上市前，往往有机会筹集数亿乃至数十亿美元的资金，不仅来自VC或PE，还来自对冲基金、共同基金和主权财富基金（所谓“准IPO现象”）。譬如，Spotify经历 24 轮的融资，总共获得 28 亿美元；Slack在上市前一年（2018年8月）才募集了4亿美元投资（上市前总共10 轮融资，累计14亿美元），上市时账上有USD831M的现金及等价物；Asana在2018年曾融资7500万美元，当时估值已达9亿美元。也因此企业DPO时，募集资金的功能就不那么重要了，提供股票充足的流动性才是首要考虑。
DPO因为没有募集资金，也没有投资银行介入定价、包销及“护盘”，因此比较适合那些已经多年运营、知名度高、现金流充足，业务模式被机构和散户投资人所熟悉，而老股东需要流动性的公司（如VC/PE等机构投资者已到退出的时候）。事实上，像Spotify这样的公司，因其巨大的品牌知名度，上市前已有活跃的老股交易和较高的估值，2017年该公司次级市场成交量为1280万股，估值在63至209亿美元之间，而2018年上市前的两个多月，成交量也有280万股，估值在159至234亿美元之间。
2020年底，美国证监会已同意“直接上市”时也可以发行新股（募集资金）。亦即在2020年底新政之前，如Spotify、Slack、Palantir及Asana等的“直接上市”并无募集资金，我们先以此为基础讨论IPO与DPO的异同。
（IPO与直接上市的差异比较，York整理，2021/1/23）
投资银行（券商）的参与
除了DPO在上市时不募集资金，IPO与DPO的另一个最大区别，在于上市过程是否有投资银行（券商）的深度介入。境内A股等的上市，需要完成股份制改制，并经历严格而规范的辅导及保荐，但境外的上市，更偏重于申报及发行，尤其是投资银行主导的询价圈购Book Building与包销Underwriting。
传统IPO的最后关键阶段，企业负责人会在投资银行安排下，到各地密集进行为期两周的路演，与潜在投资人进行一对一或一对多的会谈，不仅在营销企业，也在建立关系，并让潜在投资人提交购股订单，这也是一个询价的过程，根据反馈及供需，在原来设定的初始发行价格区间，定出最终的上市价格。
传统IPO公司上市，投资银行“包销”股票，等于是企业把新发行股票卖给承销商，至于这些股票要怎么卖、找什么人买、如何让接手者有获利空间等等，都是承销商的事了。所以对于上市企业而言，承销银行的“包销”，等于转嫁了风险。当然，这也促成投资银行会特意“压价”，稳定及拉抬公司上市后的价格，以便对投资人有所交代。
企业直接上市时，还是有投资银行的参与，但投资银行不再是承销商，而转为单纯的“财务顾问”角色，帮忙协助企业梳理财务状况及企业架构、草拟招股书、内部股东教育、帮助吸引投资与促进流通的战略设定等等。在顾问服务下，投资银行也会帮忙推荐潜在投资人，协助询价圈购，但仅仅扮演中介及咨询。也因此，在直接上市的过程中，投资银行还是有他的角色，Spotify 及Slack 都是是聘请高盛和摩根史坦利等作为财务顾问，Asana则由摩根大通和摩根士丹利提供咨询。
上市的费用
企业IPO的上市费用，以付给投资银行（券商）为大宗。传统IPO的“承销”服务费大概在募资金额的7%左右，DPO时因为投资银行的服务内容、角色及介入程度不同，其“顾问”费用也大为便宜，大概不到传统IPO的一半，但有可能仍然是一大笔费用，据报导Spotify花了3千5百万美元左右，Slack 约2千2百万美元，而Palantir也是tens of millions。
上市价格的“设定”
在传统IPO的上市过程，随着日程的推进，会陆续出现三个价格：Initial Filing Range原始的价格区间，这个意向价格区间等路演与潜在投资者沟通，并参考“订购”意向后，而决定IPO Pricing 上市价格，这也是投资银行在上市前夕把公司股票卖给机构投资者的价格。到了上市当天，Trading Price是开始交易的价格，由市场的供需决定。
在DPO上市的过程，上市前也会有一个Reference Price“参考价格”。企业方参考最近的私募融资或第三方评价报告，参酌与潜在投资人的洽谈结果，在上市前夕向证交所提交，给有意参与上市后投资的人参考。以Spotify为例，那是它最近一轮PE投资的价格；而Slack则委托第三方公司出具评价报告，依据Slack所提供的财务数据、营运计划以及营运预测，建构财务模型，推算出合理的股票价格。
传统IPO的价格曲解
传统IPO的包销安排，投资银行为了确保他的机构客户在上市后有利可图，会“压价”以预留股价上涨空间。如Beyond Meat上市首日股价从25元跳升到73元（192%涨幅），Airbnb、DoorDash及Snowflake等也分别跳升92%、142%及100%。以Airbnb为例，有40亿美元的价差就进了机构投资者的口袋。
因为 Snowflake 上市后的股价和 IPO 价格的一倍价差，引发市场广泛讨论“Snowflake IPO定价是否错误”的问题。有议者认为，以Snowflake 上市首日的涨幅来看，如果采用直接上市的方式，可以多替公司筹资近 50 亿美元。但其CEO Frank Slootman，还是为传统IPO定价进行辩护，他表示，尽管出价可能不是最高的，Snowflake 仍希望将 IPO 股份出售给那些大型稳定的机构投资者，而不是充满投机和泡沫的散户。此外，从估值来看，他认为Snowflake 的估值已经十分高了，管理层自己也知道，更高的估值是不现实的，因为他们的收益并无法支持这一定价。
传统IPO的“包销”安排，投资银行承接了风险，也必然出现“IPO价格”与“交易价格”的差距。上市交易前的“IPO价格”是企业、投资银行与机构投资者共同议定的，是寡头的决定，而上市后的“交易价格”则体现了交易所平台上广大投资者及股民的买卖意向。如果上市后稳定下来的交易价格，是比较反应企业的真正价值，DPO上市的贡献，在于去除寡头定价，直接提交给股民定出最“公允”的股价，体现比较透明、民主的定价过程。
锁定期与价格波动
不像传统IPO的锁定期规定（一般美股半年，A股一年），DPO的现有股东则无此限制，上市首日就可以处分股票。去除锁定期的限制，也是DPO 推广者最广为称赞的一点。Slack CEO Butterfield 也强调锁定期对现有股东的心理影响，是一个很大的负面因素，他想早日让员工可以自由选择买卖股票。
另，由于没有投行做承销商，缺少“询价圈购”流程就意味着上市没有了传统的开盘价格发现机制，发行价将由市场供求状况来决定，再加上没有锁定期的规定，直接上市的公司股价，很有可能会经历剧烈波动。但四个已DPO上市的公司，提供了具体事证。Spotify 上市前参考价每股 132美元，上市当天开盘报165.9美元，收盘价149.6美元，较参考价上涨13.33%。Slack 参考价为26 美元，第一天交易在38.25到42美元间滑动，收于38.62美元，较参考价上涨48.5% ；Palantir参考价7.25 美元，开盘10美元，最终收于9.5美元，比参考价上涨31%；Asana参考价21美元，开盘27美元，收盘29.96美元，上涨43%。四家公司DPO上市，并未见太大的震荡，仍然相对稳定，消除了大家害怕没有承销商及锁定期会让股价崩跌的担忧。
Spotify的股价在上市5个月后出现下跌，从DPO角度解读，无禁售期反而佐证了公司股东有更好的套现机会，因不必等到6个月解禁后股价已经下跌了，才能卖股。
Jamie McGurk是硅谷创投机构A16Z （Andreessen Horowitz）的知名VC，是Spotify及Slack的投资人，全程参与了两家公司的DPO上市。他在2019年7月2日撰文All about Direct Listings，对直接上市进行了比较全面的解析，提供实战论点，干货十足。本文最后“参考资料”有其英文原文及曹玮钰中译的链接，推荐参阅。
Jamie专文的最后，他分享了关于上市的六个误解。
误解1：价格上涨是衡量成功上市的标准
- 现代IPO最大的误解（在媒体报导的助攻和煽动下），就是股价升值是上市成功的衡量标准，而不是业务上的成功。事实上，IPO的大幅上涨表明了IPO定价有误。
- 传统IPO锁定期内，其发行和交易流通总量，通常非常有限，这会限制许多买家和许多卖家真正确定市场出清价格的能力。
- DPO 是否成功，最重要的标准是交易量——它更能反映出真正均衡的定价，即许多的买家和卖家在较为离散的价格区间交易。
- 如果没有足够的交易量，直接上市可能出现问题。Spotify开盘时成交量很小，结果导致其开盘价接近当日最高点，而收盘价接近当日最低点。记取这个教训，在Slack操作中，开盘时的交易量就达到了4550万股，为纽交所史上之最。
误解2：公司上市需要折扣价来吸引新的投资者
- 传统的IPO之所以有路演环节，是因为企业与大型共同基金和对冲基金距离远，需要投行起到桥梁作用。上市企业是投行的客户，但这些机构投资人更是投行必须满足的老顾客。
- 传统IPO以过于大的折扣，吸引投资者并方便他们快速获益。然而在直接上市中，所有投资者都以市场出清价格进入市场，这一价格会为公司匹配最适合的投资者。伟大的公司会吸引到独具慧眼的投资人，价格合理的好公司也会吸引到不错的投资人。
- 对于要建立长期关系的公司和投资者来说，直接上市是一个更平等的过程，而不是通过询价建立一种交易性质的关系。机构投资人本身也在不断演变，他们会花大量的时间寻找有前景，并仍是私营状态的公司，与之建立关系并进行投资。
- 投资银行为传统IPO公司带来巨大的价值，但在直接上市中，他们的角色会从承销商转变为更偏向协调者的顾问。Slack直接上市时，摩根史坦利就利用从Spotify案例中学到的经验，帮助实现了Slack的稳健开盘和完美操作。
误解3：IPO是融资行为
- 因为私募资金充裕，很多公司会更久地保持私营状态，鉴于这一现象，与其说IPO是一个融资事件，倒不如说是一种为了确保业务“运转良好”并保持稳健和持久的举措。如今投资者希望看到的是，公司在进入公开市场时，已经拥有了良好的财务表现、盈利模式和现金流。
- 在IPO的融资层面，公司会以低于市场清算价格的水平上市，调整至满足公开市场流动性（约10％）和公司需求的价格。以Zoom为例，其上市流通股，即IPO时释出的股份为8％，约2100万股，IPO发行价为每股36美元（投资银行的承销价格，亦即路演后机构投资人的购买价格），IPO开盘价为65美元，到2019年7月初的市价为85-90美元。上市时公司和献售股东总共筹集了大约7亿美元，根据这些股票2019年7月初的价值，上市时大概留下了12亿美元的差价空间，被机构投资人拿走了。
误解4：需要融资的公司不能直接上市
- 与其通过IPO融资，人为地进行折扣，发售比实际需求更多的股票，不如在私营状态时进行融资，之后在适当的时机启动DPO。把融资和上市分开，公司可以更好地确定股票的发售数量和市场价格，也不需要给出过大的折扣。
- DPO以后，有了上市公司身份，就可以作为一个成熟的发行人进入资本市场，按照自身情况，進行現金增資，自行决定融资时机及金额。
误解5：公开市场投资人不喜欢直接上市
- 对这个问题，投资人主要有两个疑虑：直接上市不存在价格升值；直接上市没有锁定期，无法预测抛售的压力。
- IPO的折价定价不是一个功能，而是一个缺陷。上市时股价被低估了，而把真正有价值的部分留在了谈判桌上（被投资银行的客户拿走了），因此上市后股价上涨，对公司几乎没什么好处。
- 坦率地说，对于上市公司的理想股东——机构投资人而言，折价相对来说是无关紧要的。流通股在典型的IPO中占比微不足道，完全不能与持股数十亿美元的大型共同基金相比。因此，只有当解锁期过后，市场有了更多的股票时，才会有更大的流动性，投资人才能更大规模持仓。而直接上市解决了这种时间上的错配。
- 锁定期也并不像人们想象的那样，可以提供很强的预测性。从流通股中获得的任何好处，都会因数量有限和波动加剧而丧失。
- 直接上市没有180天锁定期，现有股东（包括员工）可以出售股票。新的投资者可以完全持仓，人为限制新发股票的非流动性也会被消除。理想情况下，如果价格合适，市面上将会有足量的可交易股票，因此就不会有很高的波动性和持续的抛售压力——这才是公司和投资者所希望的可预测性。
误解6：只有“知名”品牌才能直接上市- 对Spotify及Slack这样的DPO“先行者”，或许知名度很重要。但随着直接上市越来越受欢迎，知名品牌与否将不会那么重要。- 如今媒体对科技公司都有大量报导，市面上有很多可用信息，因此如果一家公司足够优秀可以上市，各种投资者都会迎上来。而投资人要做的，不论是传统IPO还是直接上市，就是在那些公司在上市前了解它们。因此，即使要上市的公司并不是一家高人气、面向消费者的品牌，但至少在投资圈，这家公司也会是有知名度的。- 有人会问，散户或者个人投资者呢？事实上，散户配售（面向个人投资者的股票数），通常只占所有IPO配售的10％或更少。对于成功的IPO来说，这并非是关键的投资者来源。另外，直接上市的好处是，散户股东与投资机构的门槛是一样的。
Jamie专文，最后的结论，强调目前的IPO规则已经存在几十年，是时候进行创新了。如果上市的目标不仅是筹集更多的资金，而是要建立长期的企业发展，上市的机制就应该进行变革。“直接上市”还处于早期阶段，SEC可能会逐渐改变规则，以适应更多的创新。Jamie说的对，他的文章写于2019年7月， SEC已于2020年12月核准新政：DPO上市时也可以募集资金。
（纽交所主席Stacey Cunningham宣布直接上市新政的推文，2020/12/23凌晨）
（纽交所SR-NYSE-2019-67的第二号修正案，直接上市新政的主要内容，2020/6/22）
美国SEC在去年（2020）12月22日宣布，对纽交所申请直接上市企业可以进行融资的计划予以批准，这意味着在传统IPO流程之外，为企业上市提供了一个新选择。对企业来说，直接上市意味着无需聘请投行担任承销商，也不需要正式路演及股东禁售期，有助于企业减少发行成本，并促进股票流通。
纽交所主席Stacey Cunningham，也发表声明，欢迎这个新政，称此举将改变资本市场的游戏规则，为普通投资者创造公平的竞争环境，并在企业正寻求此类创新之际，为它们提供另一条上市途径。
事实上，纽交所早在2019年12月11日就提出了申请，SEC的最终批准拖了一整年。SEC在2020年8月26日原则批准并公示，但“机构投资者委员会”（CII， Council for Institutional Investors，一个代表退休基金及大学基金的行业协会）于9月8日提出异议，认为该计划将“大大放宽进入美国资本市场的准入”，会削弱对投资者的保护，加大股东起诉上市过程重大错误陈述或遗漏的难度。纽交所则驳斥了这个说法，最后SEC同意了这个DPO新政。
前面讨论到直接上市称为DPO（Direct Public Offering）可能不太正确，因直接上市并无O （Offering，“提供新股”对外募资）。但随着直接上市也可以募资的新政实施，直接上市简称为 DPO，已并无不当。
在私募股权世界，代表硅谷力量的VC/PE及创业项目，一向对代表华尔街力量的投资银行，有一些意见，认为华尔街长年主导的 IPO 承销服务已经失去作用，需要革新传统的IPO，DPO或许提供了一条更合理的上市途径。已经DPO上市的四家公司，上市后的表现都还不错，促使大家更正面的去检视DPO这个新的选项。
投行在证券发行中起到帮助公司合规、发行询价、承销及稳定发行等重要作用，市场寄希望于实力雄厚的投行及券商对投资者权益负起保护责任，有投行深度参与而比较复杂的上市程序，或许是对投资者的一种保护。而且，即使是DPO上市，投行还是有它的角色，在有关DPO的报导中，所谓“华尔街慌了！”“投行大震动”、“敲响了IPO投资银行家的丧钟”等观点，可能言过其实了。
DPO成为上市的另一种选择，是对传统IPO方式的一种有益补充，不会完全取代IPO，DPO也尚难成为市场主流。
参考资料：
-“All about Direct Listings”，Jamie McGurk，Andreessen Horowitz (亦名"a16z")，2019/7/2。
-“直接上市和IPO有什么不同？”（前述Jamie McGurk文章的部份中译），曹玮钰编译，2019/7/14。https://www.sohu.com/a/326796100_649045
-Palantir官网，提供不同产业及场景的解决方案：ttps://www.palantir.com/solutions/
-“深度：从副项目到9亿美元估值，项目协作工具Asana是如何做到的？” 达达 ，2018/3/14。https://36kr.com/p/1722335068161
-“Palantir分析：商业模式画布、SWOT、垄断特征以及7个商业模式”，阿拉灯神丁Vicky，2019/7/26。https://www.bobinsun.cn/palantir/2019/07/26/Palantir-Analysis-09/
-微信公众号“老约客谈VC” VC基础概念8：“从软银投资Uber 谈发新股与卖老股”，2018/1/2
转自老约客谈VC 作者 老约客
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